盛禧奥:特种化学品公司正在努力实现软着陆

4月06日
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 Trinseo PLC(NYSE:TSE)是一家独一无二的小型特种化学品公司,其产品组合汇集了共享原料、运营、客户和最终用户的塑料和乳胶粘合剂业务。该公司成立于2010年,由陶氏化学(现为陶氏公司陶氏(NYSE:DOW))的四家前业务的技术和运营相结合而成。。其中包括聚碳酸酯化合物和混合物、纸张和地毯乳胶、合成橡胶和苯乙烯。

终端市场用户包括汽车、消费类电子产品、家电、医疗器械、包装、鞋类、地毯、纸张和纸板以及建筑和建筑行业。盛禧奥在2021年净销售额为48亿美元,在全球拥有26个制造基地,16个研发设施和约3,800名员工。

该公司自2014年以来已上市,目前市值为17亿美元。

业务板块

该公司目前在六个不同的业务领域开展业务。

第一个是工程材料。该细分市场包括硬质热塑性复合材料和共混物产品、软质热塑性产品、连续铸造有机玻璃(PMMA)板材产品和PMMA树脂。该细分市场的产品通常面向消费电子、医疗、鞋类、汽车和商业建筑和建筑等领域增长更快、利润更高的应用。2021年,工程材料公司净销售额的39%来自欧洲,约40%来自美国,约20%来自亚洲市场。

接下来是乳胶粘合剂。该公司在苯乙烯-丁二烯乳胶方面全球实力雄厚,在全球拥有领先的市场地位。它被认为是北美市场份额第一的领导者,也是欧洲SB乳胶产能的第二大市场份额领导者。最终市场的主要用户是铜版纸和纸板。另一个大型终端市场是地毯应用和人造草坪。Latex Binders板块的销售额中约有48%来自欧洲,27%来自美国,其余大部分净销售额来自各个国家的亚洲市场。

第三部分是基础塑料。该细分市场由各种各样的化合物和混合物组成,其中大部分用于汽车应用。该细分市场还包括其热塑性聚合物、苯乙烯-丙烯腈(SAN)和PC业务。2021年,基础塑料板块的净销售额中约有63%来自欧洲,20%来自美国,12%来自亚洲市场。

该公司的聚苯乙烯业务主要生产聚苯乙烯,主要销售给注塑和热成型客户。聚苯乙烯是一种合成芳香烃聚合物,由称为苯乙烯的单体制成,可以是固体的,也可以是泡沫的。其客户将其用于电器、食品包装、餐饮服务一次性用品、消费电子产品和建筑材料等应用。去年,该细分市场约有62%的净销售额来自欧洲,38%的净销售额来自亚洲市场。

接下来是原料板块。该部门的主要职能是在欧洲生产苯乙烯单体,以便为公司其他细分市场提供这种重要原材料的安全来源。苯乙烯单体是塑料的基本组成部分之一,也是该公司许多其他产品线的重要投入。

最后一部分是 Americas Styrenics。该细分市场包括与北美最大的苯乙烯和聚苯乙烯生产商Chevron Phillips Chemical Co. 拥有 50% 股权的合资企业的运营。该公司从该合资企业获得股息,去年股息总额为8500万美元,约占报告股权收益的72%。

财务回顾

作为一家周期性化工公司,盛禧奥无法幸免于Covid-19对全球经济的负面影响,因为其许多终端市场都受到了影响。但是,2021年财务业绩显示强劲复苏。收入增长了76%,原因是易于进行比较,更高的直通价格上涨以及年内增加了两次收购。来自持续经营业务的净收入为2.8亿美元,比上年增加了2.17亿美元,全年调整后的息税折旧及摊销前利润为7.29亿美元,比2020年增加了4.44亿美元。所有细分市场都为2021年的强劲增长做出了贡献。

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在该公司的大多数财务历史中,它产生了强劲的自由现金流。过去三个财政年度的自由现金流分别为3.35亿美元、1.89亿美元和2.38亿美元。

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盛禧奥在2021年进行了两项重大收购,总额为18亿美元,其中大部分资金来自新债发行。Aristech Surfaces是一家生产聚甲基丙烯酸甲酯连续铸造和固体表面板的全球制造商,以4.45亿美元的价格被收购。此外,盛禧奥还从阿科玛股份公司收购了一家大型PMMA业务,一家法国特种化学品公司。收购价格约为13.6亿美元。据该公司称,预计这两项收购将在所有财务指标上都有所增长。

估价

盛禧奥的估值水平非常低,这对于必须同时应对大宗商品周期和经济周期的特种化学品公司来说有点正常。通常,收购周期性化工公司的最佳时机是市盈率非常高或没有收益,这表明周期即将转为正值。

尽管如此,目前的估值可能不必要地过低。该公司的2022年指南要求持续经营的净收入在给定区间的中点约为3.13亿美元,息税折旧及摊销前利润在7亿至7.5亿美元之间。来自运营的现金流可能约为5.55亿美元,自由现金流在3.5亿美元至4亿美元之间。2022年共识每股收益估计为8.29美元,2023年为8.19美元。

根据盛禧奥的估计,该股目前的交易价格低于息税折旧及摊销前利润的5倍。这低于大多数同行,他们的交易额略接近息税折旧摊销前利润的6倍。

大师交易

最近加入盛禧奥头寸的专家包括巴罗、汉利、Mewhinney & Strauss 和 Hotchkis & Wiley。减少头寸的大师包括 查克·罗伊斯和 杰里米·格兰瑟姆。

结论

该公司的许多关键产品线最近都出现了价格大幅飙升,包括聚苯乙烯。问题是,当不可避免的价格逆转发生时,公司能否应对这种情况?这些基本的供求力量可能受到能源成本、物流和宏观经济问题的影响。

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目前,商品点差有所下降,但盛禧奥大多数终端市场的需求似乎抵消了点差压缩。如果这种动态继续下去,该公司应该能够管理价格的下跌。当前的超低估值反映了投资者的信念,即价格逆转将导致重大收益下调。无论如何,高于市场的股息收益率和低收益率应该提供上行空间。随着该公司抛售接近52周的低点,应该有下行保护和内置的安全幅度。

*本文编译自gurufocus.com,原文为英文。翻译可能不完全准确。文章中所有第一人称代词“我”均指英文原文作者,不代表价值大师中文站,亦不代表价值大师英文站。
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