沃伦·巴菲特的早期信件:1972

6月08日
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我敬佩的两位现代价值投资者 惠特尼·蒂尔森和 比尔·阿克曼,强烈建议,要了解价值投资,我们应该阅读伯克希尔·哈撒韦公司的致股东的信。本系列重点介绍要点 沃伦·巴菲特在他的信中以及我对从中吸取的教训的分析。在本次讨论中,我将研究伯克希尔·哈撒韦公司1972年的信。

1972 年信的摘要

巴菲特在信中开头指出,1972年的营业收益非常令人满意,“由于有利因素的异常趋同... 承保利润率达到了远高于过去的平均水平或对未来的预期的水平。”

与伯克希尔最初的纺织业务相比,这位大师在过去八年中的多元化努力建立了 “明显更高的正常收入能力基础”。巴菲特使用了他著名的每股账面价值指标,表明伯克希尔的价值已从1964财年底的19.46美元增至1972年底的69.72美元,复合年增长率为16.5%。

巴菲特指出,“从财务和人力角度来看”,伯克希尔当时的三项重大收购都进展顺利。他补充说,伯克希尔将努力寻找 “我们现有业务的合乎逻辑的延伸,以及新业务的合乎逻辑的延伸,这将使我们能够继续有效地使用资金。”换句话说,该集团将继续寻求协同效应和价值投资。

纺织品

奥马哈甲骨文再次对纺织品发表了简短的评论,反映了该细分市场的重要性正在下降。在制造能力重组后,巴菲特写道:“尽管该行业的总体盈利水平将永远是决定我们纺织品收益水平的主要因素,但我们认为我们在该行业中的相对地位已明显改善。”

保险

巴菲特强调了保险业在1972年获得丰厚的承保利润之后所面临的 “悖论”。矛盾之处在于,回报不错,但它们引发了 “非补偿性利率水平” 的大量新竞争。因此,投资者预计未来几年的利润率将更为温和。这将导致承保周期开始,参与者退出市场,但巴菲特警告说,“承保业绩恶化与竞争缓和之间存在滞后”。

他指出,伯克希尔表现出的纪律 “是为了产生利润而进行承保... 并将我们的利率基于长期预期而不是短期希望。”这种方法意味着交易量下降,但会产生出色的长期业绩。伯克希尔的再保险部门也是如此 —— 之所以取得良好的业绩,部分原因是今年 “异常没有灾难”。巴菲特间接警告伯克希尔股东注意其再保险和灾难业务所涉及的尾部风险。新进入者加入市场,可能会制定鲁莽的保单,巴菲特表示,当此类风险敞口固有的亏损潜力 “成为现实,重新定价将发生,这将使我们有机会大幅扩张”,他的管理团队已经做好了准备。伯克希尔的保险承保是保守管理的,这对于完全与风险有关的企业来说是明智的。

由于前两年保费量的增长,伯克希尔的保险投资有所增加。这些债券是在利率很高的时候投资于免税债券的。巴菲特说:“我们的债券投资组合拥有异常良好的看涨保护”,这表明如果利率下降,伯克希尔投资的债券发行人将不会提前赎回债券,这意味着它可以从提供的高收益率中受益。这听起来像是明智的资产负债管理 —— 锁定高回报,给现金流提供一定程度的可预测性。

银行业

罗克福德的伊利诺伊银行和信托公司在盈利能力方面保持了行业领先地位,巴菲特重复了1971年报告中提到的关于为什么会出现这种情况的因素。他称赞该银行的管理层,他们 “经营着一家银行,业主和存款人都能吃得好,睡得好。”这位专家讨论了推动该银行净利息收入的一些方面,但指出该银行不太可能在1973年增加收益。

伯克希尔哈撒韦公司的财务状况

伯克希尔·哈撒韦公司借入了2000万美元,为期20年。其中,900万美元用于偿还银行贷款,其余部分将在 “有机会实现大幅扩张” 时投资于保险,而这笔债务意味着伯克希尔可以 “最大限度地利用这些机会”。

巴菲特提出的要点

当巴菲特讨论有效使用资本或账面价值迅速增长时,他说的是高回报。当回报高于平均水平时,可能是因为情况会产生高回报,但情况并非始终如一。相反,它表明这些资产的回收价格低于其真实内在价值。这是因为,如果您为资产支付合理的价格,平均而言,您将获得该资产的平均回报。如果你的回报一直很高,那么巴菲特更有可能敏锐地评估某物的真实价值高于卖家的要求。这是价值投资的重要组成部分。

吸取的教训和结论

巴菲特似乎在讲述情况,并没有将最近的业绩推断到未来。他倾向于预测利润会随着时间的推移恢复到正常水平,并接受宏观环境超出了经理的控制范围。他们只能控制运营和成本。与许多其他领导人不同,这位大师没有做出夸张的预测,而是对当前的财务表现和资本配置保持鹰眼。伯克希尔战略的另一个核心租户不是以牺牲利润为代价追逐交易量,而是保持远高于行业标准的资本实力。这确保了伯克希尔在竞争对手获得救助时能够利用有吸引力或陷入困境的市场机会。

*本文编译自gurufocus.com,原文为英文。翻译可能不完全准确。文章中所有第一人称代词“我”均指英文原文作者,不代表价值大师中文站,亦不代表价值大师英文站。
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